過去4年，中國新能源客車產(chǎn)銷規(guī)模大幅提升，技術(shù)進(jìn)步顯著，目前大規(guī)模推廣時(shí)機(jī)已經(jīng)成熟。大氣污染防治工作的推進(jìn)將為新能源客車普及帶來歷史性機(jī)遇。未來3年，新能源客車銷量仍將保持40%以上的復(fù)合增長。宇通客車憑借領(lǐng)先的混合動(dòng)力技術(shù)，已成為新能源客車產(chǎn)銷規(guī)模最大的企業(yè)，市場份額或?qū)⒅鸩缴仙?0%左右。我們預(yù)計(jì)，2013-15年公司新能源客車銷量復(fù)合增速有望達(dá)到71%。隨著股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃實(shí)施和3萬臺(tái)產(chǎn)能陸續(xù)投放，未來公司還將持續(xù)增加在傳統(tǒng)客車(尤其是公交)市場的份額。我們預(yù)計(jì)，2013-15年公司銷量和凈利潤的復(fù)合增速分別達(dá)到13%和22%。我們上調(diào)公司目標(biāo)價(jià)至24.95元，維持公司“買入”評級(jí)。

宇通混合動(dòng)力公交車

    支撐評級(jí)的要點(diǎn)

    新能源客車將進(jìn)入大規(guī)模推廣期。2010-12年，新能源客車銷量復(fù)合增速達(dá)70%左右，是“十城千輛”示范推廣總量最大的車型。大氣污染防治工作的推進(jìn)為新能源客車行業(yè)帶來歷史性機(jī)遇。隨著技術(shù)進(jìn)步、成本下降和政策機(jī)制持續(xù)創(chuàng)新，未來3年，新能源客車行業(yè)復(fù)合增速有望達(dá)到40%左右。

    宇通客車是新能源客車發(fā)展最大的受益者。宇通新一代混合動(dòng)力綜合采用超級(jí)電容和智能啟停技術(shù)，在實(shí)際運(yùn)營中實(shí)現(xiàn)30%左右的節(jié)油率，顆粒物和氮氧化物排放量相比于傳統(tǒng)客車平均降低50%以上，是目前最為領(lǐng)先，最具大規(guī)模推廣潛力的技術(shù)。公司插電式混合動(dòng)力技術(shù)產(chǎn)業(yè)化步伐逐步臨近，可能達(dá)到60%的節(jié)油率，有望引領(lǐng)行業(yè)技術(shù)發(fā)展。我們預(yù)計(jì)，公司有望憑借領(lǐng)先的技術(shù)占據(jù)新能源客車市場40%左右的份額。

    宇通在大中客市場的份額仍將持續(xù)提升。展望2013-15年，我們預(yù)計(jì)，在“黃標(biāo)車”淘汰和“公交優(yōu)先戰(zhàn)略”推動(dòng)下，公交市場需求有望集中釋放，銷量復(fù)合增速將達(dá)到15%，帶動(dòng)大中客行業(yè)保持7%左右的復(fù)合增速。為完成股權(quán)激勵(lì)的業(yè)績指標(biāo)并迅速填滿產(chǎn)能，宇通銷售政策可能有所放松，預(yù)計(jì)宇通大中客市場份額每年增加1個(gè)百分點(diǎn)以上。

    評級(jí)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

    公路客運(yùn)市場出現(xiàn)大幅下降；新能源客車產(chǎn)業(yè)補(bǔ)貼政策低于預(yù)期。

    估值：

    考慮到公司在新能源客車領(lǐng)域領(lǐng)先的技術(shù)優(yōu)勢和廣闊的發(fā)展前景，并參照目前新能源汽車、大氣污染治理板塊的估值，我們將目標(biāo)價(jià)由20.60元人民幣上調(diào)至24.95元人民幣，相當(dāng)于18倍2013年市盈率。

    維持“買入”評級(jí)。