由于歐債危機(jī)愈演愈烈，加上我國(guó)經(jīng)濟(jì)增速在宏觀調(diào)控下有所放緩，近期全球大宗商品價(jià)格出現(xiàn)大幅下跌，商用車上市公司業(yè)績(jī)受原材料成本的影響很大，在此背景下，商用車企業(yè)投資價(jià)值凸顯。宏源證券建議投資者關(guān)注福田汽車、安凱客車、東風(fēng)汽車等典型的商用車公司。

　　商用車上市公司業(yè)績(jī)受原材料成本的影響很大。從近幾年的經(jīng)驗(yàn)看，如果市場(chǎng)基本面處于熱銷狀態(tài)，原材料成本對(duì)商用車企業(yè)凈利潤(rùn)的影響相對(duì)銷量來看并不明顯，或者說業(yè)績(jī)的成本彈性非常小，而當(dāng)市場(chǎng)處于平淡或者向弱的銷售狀況時(shí)，業(yè)績(jī)的成本彈性就會(huì)得到充分的放大。4萬億大規(guī)?；A(chǔ)設(shè)施建設(shè)所帶來的商用車新增需求，直接造成了2009、2010兩年中國(guó)商用車上市公司業(yè)績(jī)的快速增長(zhǎng)，在這個(gè)時(shí)期，原材料成本對(duì)業(yè)績(jī)的影響被掩蓋在高歌猛進(jìn)的市場(chǎng)大躍進(jìn)中，并沒有明顯的表現(xiàn)。但進(jìn)入2011年以后，商用車市場(chǎng)整體進(jìn)入低迷狀態(tài)，原材料成本對(duì)商用車企業(yè)的影響也逐漸清晰，2011年上半年重卡銷量?jī)H僅下滑了6.91％，但重卡整車上市公司業(yè)績(jī)下滑的幅度卻在30％以上，商用車企業(yè)的業(yè)績(jī)成本彈性在逆市明顯上升。

　　商用車企業(yè)的高業(yè)績(jī)成本彈性，主要來自于特殊市場(chǎng)背景下的成本領(lǐng)先競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略。中國(guó)的商用車企業(yè)的競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略總體還是走成本領(lǐng)先路線，所謂成本領(lǐng)先路線，就是在保證產(chǎn)品基本質(zhì)量水平?jīng)]有太大差別的前提下，盡最大努力降低成本，來維持相對(duì)的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。與成本領(lǐng)先相對(duì)的是差異化戰(zhàn)略，就是通過提供別具一格、與眾不同的產(chǎn)品和服務(wù)來爭(zhēng)取較高的價(jià)格和份額。由于中國(guó)商用車市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)激烈，產(chǎn)品同質(zhì)化非常強(qiáng)，典型的如重卡的斯太爾平臺(tái)一用就是20年，在這種背景下，企業(yè)通過差異化難以形成自己獨(dú)有的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)。因此，成本領(lǐng)先就成為各個(gè)商用車企業(yè)競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略的優(yōu)先選擇，這種現(xiàn)象在輕卡市場(chǎng)表現(xiàn)得尤為明顯，輕卡被稱為“50塊錢市場(chǎng)”，意思是說50塊錢就可以改變消費(fèi)者的購(gòu)買意向。保證產(chǎn)品在可用的前提下盡量降低成本，成為當(dāng)前各個(gè)商用車企的主要關(guān)注點(diǎn)。

　　商用車自身的資本密集型特征，也使原材料成本成為影響商用車企業(yè)業(yè)績(jī)的重要因素。以重卡為例，1臺(tái)牽引車通常自重在8噸左右，重型自卸車在12－15噸左右，與之相對(duì)的是典型的乘用車自重只有1噸左右，而價(jià)格卻相差無幾，根據(jù)測(cè)算，重卡60％的成本來自于鋼材，10％來自于輪胎，另外還有銅、鋁、鉛等有色金屬，這使商用車企業(yè)對(duì)原材料成本非常敏感。 在當(dāng)前商用車市場(chǎng)整體交易清淡的背景下，企業(yè)的業(yè)績(jī)成本彈性將成為首要的關(guān)注指標(biāo)。在市場(chǎng)交易清淡時(shí)，商用車企業(yè)得業(yè)績(jī)整體都不會(huì)有大的起色，但當(dāng)原材料價(jià)格處于穩(wěn)定不再繼續(xù)攀升或者出現(xiàn)走弱的跡象時(shí)，具備高業(yè)績(jī)成本彈性的商用車企業(yè)將會(huì)擁有較高的投資價(jià)值。

　　近期全球大宗商品價(jià)格出現(xiàn)大幅下跌，如我國(guó)天然橡膠的現(xiàn)貨價(jià)格較前期高點(diǎn)的跌幅達(dá)34％、銅價(jià)的跌幅達(dá)30％、鉛價(jià)的跌幅達(dá)22％，汽車用鋼材的價(jià)格跌幅也達(dá)10％以上，鐵礦石價(jià)格滑落至15個(gè)月低位。堅(jiān)挺了16個(gè)月的國(guó)內(nèi)成品油價(jià)格，也被下調(diào)。業(yè)內(nèi)人士認(rèn)為，來自國(guó)際和國(guó)內(nèi)的多種因素導(dǎo)致了大宗商品近來的持續(xù)下跌。國(guó)際方面，是市場(chǎng)對(duì)全球經(jīng)濟(jì)可能出現(xiàn)二次探底的憂慮。歐洲債務(wù)危機(jī)持續(xù)蔓延，穆迪、標(biāo)普、高盛等多家機(jī)構(gòu)陸續(xù)下調(diào)對(duì)美國(guó)及全球經(jīng)濟(jì)前景的預(yù)估，全球經(jīng)濟(jì)前景不樂觀，這是大宗商品價(jià)格連續(xù)下跌的重要推動(dòng)力。國(guó)內(nèi)方面，宏觀調(diào)控在一定程度上抑制了終端需求。交通銀行首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家連平指出，受國(guó)內(nèi)房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)控、地方融資平臺(tái)治理以及貨幣政策收緊、信貸規(guī)模控制等因素影響，國(guó)內(nèi)固定資產(chǎn)投資增速逐季放緩，抑制了大宗商品的價(jià)格。而對(duì)于未來大宗商品的價(jià)格走勢(shì)，業(yè)內(nèi)人士看法普遍悲觀。中歐國(guó)際工商學(xué)院經(jīng)濟(jì)學(xué)與金融學(xué)教授許小年表示，世界范圍的去庫(kù)存化會(huì)持續(xù)三年。大宗商品價(jià)格仍將持續(xù)承壓。

　　在此背景下，宏源證券建議投資者關(guān)注那些毛利率水平與期間費(fèi)用率接近的公司，這些公司會(huì)具備較大的業(yè)績(jī)彈性。由于公司的業(yè)績(jī)成本彈性并沒有長(zhǎng)期的可靠數(shù)據(jù)，建議利用毛利率水平與期間費(fèi)用率的接近程度來選擇相應(yīng)的上市公司。商用車企業(yè)的原材料成本會(huì)直接影響毛利率水平，如果公司毛利率水平與期間費(fèi)用率接近，則當(dāng)原材料的價(jià)格發(fā)生有利的變化時(shí)，企業(yè)的毛利率扣除費(fèi)用率后將會(huì)有非常大的凈利潤(rùn)彈性。在這個(gè)原則下，建議投資者關(guān)注福田汽車、安凱客車、東風(fēng)汽車等典型的商用車公司。

　　宏源證券建議投資者首要關(guān)注的是福田汽車。福田汽車是業(yè)內(nèi)典型的成本領(lǐng)先型企業(yè)，在整個(gè)商用車全價(jià)值鏈中具備較高的成本控制能力。此外，從基本面來看，福田汽車自身也具備相當(dāng)強(qiáng)的競(jìng)爭(zhēng)力，雖然2011年商用車市場(chǎng)整體低迷，但前三季度公司仍然穩(wěn)固了輕卡老大的市場(chǎng)地位，重卡同比還出現(xiàn)了正增長(zhǎng)，表明公司在成本控制優(yōu)良的前提下還保住了原有的市場(chǎng)份額。此外，福田汽車較好的營(yíng)銷組織體系保證了公司在市場(chǎng)企穩(wěn)時(shí)具備抓住機(jī)會(huì)的能力，從2000年至今，福田汽車成功從無到有進(jìn)入重卡行業(yè)，是第一家在山西將維修點(diǎn)下放到村的重卡企業(yè)，同時(shí)還是第一家采取重卡4S店銷售模式的企業(yè)。

　　良好的業(yè)績(jī)成本彈性，可以成為商用車在基本面偏淡背景下選擇上市公司的重要指標(biāo)。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)處于向下周期時(shí)，商用車整體難以有太大的機(jī)會(huì)。但當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)走穩(wěn)，通漲出現(xiàn)一定程度緩解的時(shí)候，國(guó)家調(diào)控力度不再繼續(xù)加碼，甚至出現(xiàn)放松跡象，那些具備良好的業(yè)績(jī)成本彈性的公司，即使在銷量上沒有大的回升，通過通脹緩解所帶來的原材料成本下降，也會(huì)直接引發(fā)公司業(yè)績(jī)出現(xiàn)明顯反彈，這類公司可以成為經(jīng)濟(jì)政策放松和大宗商品價(jià)格走低時(shí)的重點(diǎn)投資標(biāo)的。